제롬 파월 연방준비제도(Fed·연준) 의장은 다음 달 0.5%포인트 기준금리 인상을 지난 21일 공식화했다. 그러면서 “우리는 금리를 올릴 것이며 더욱 중립적인 수준까지 신속하게 나아가야 한다”고 말했다.

중립 금리는 인플레이션을 부추기지도 않고 디플레이션을 일으키지도 않는 수준의 정책금리를 말한다.

하지만 중립 금리는 어느 수준인지 알 수 없으며 지금 같이 물가가 급등하는 시기에는 중립 금리를 더욱 가늠하기 힘들기 때문에 기준금리 인상을 어디서 멈출지 알기 어렵다고 월스트리트저널(WSJ)이 24일 진단했다.

인플레이션을 고려하면 중립 금리는 연준 정책 결정자들이 최근 추산한 것보다 높을 수 있다고 신문은 지적했다.

연준은 다음 달 9조 달러까지 불어난 보유 자산을 축소하는 계획을 승인하고 기준금리를 0.5%포인트 인상할 것으로 예상된다. 이어 6월에도 금리를 0.5%포인트 올릴 것으로 보인다.

이 전략의 핵심은 중립 금리 추산이다. 하지만 금융 리서치회사 TS롬바르드의 스티븐 블리츠 수석 미국 이코노미스트는 “연준은 중립 금리가 어디인지 사후에나 알 수 있다”고 말했다.

현재로서는 대다수 연준 정책 결정자는 중립 금리가 2.25% 또는 2.5% 안팎이며 기준금리를 이 수준까지 높인 뒤 경제 상황을 살펴봐야 한다고 생각한다. 일부는 금리를 올해 안에 중립 금리보다 높은 ‘제약적인’ 수준까지 인상해야 한다고 말한다.

찰스 에번스 시카고 연방준비은행(연은) 총재는 19일 연준이 연말까지 금리를 2.25∼2.5%까지 올릴 수 있으며, 경제 상황을 살펴본 뒤 인플레이션이 여전히 높으면 금리를 추가로 인상해야 할 수 있다고 밝혔다. 그는 “아마도 우리는 중립 금리 너머로 가야 할 것”이라고 말했다.

2008년 세계 금융위기 이전에는 일반적으로 명목 중립 금리가 4%에 근접한 것으로 추산됐다. 당시의 실질 중립 금리 2%에 2%의 물가 상승률을 더한 수치다. 이후 10여 년간 연준 정책 결정자들은 중립 금리를 2∼3% 수준으로 낮춰 추산했는데 경제 성장과 물가 모두를 안정적으로 유지하기 위한 실질 중립 금리가 낮아졌다고 생각했기 때문이다.

연준 관리들은 여전히 실질 중립 금리가 낮다고 본다. 문제는 인플레이션이 연준의 목표치인 2% 넘게 유지될지다. WSJ에 따르면 인플레이션이 3% 가까운 수준이 되면 명목 중립 금리는 2.5%가 아니라 3.5%에 가깝게 되며 연준은 경기 과열을 실질적으로 억제하기 위해 금리를 4%까지 올릴 필요가 있다.

큰 불확실성은 중립 금리가 도대체 어느 정도인지라고 WSJ은 지적했다. 이는 인플레이션이 어느 수준에 머물지에 달려있는데 우크라이나 전쟁·중국의 코로나19 봉쇄로 인한 공급망 혼란과 같이 연준의 통제 밖에 있는 요소에 상당 부분 영향을 받는다.

TS롬바르드의 블리츠는 연준이 1978년과 비슷한 상황에 부닥쳤다고 말했다. 당시 연준은 금리를 공격적으로 인상했으나 실질 금리가 경기 과열을 억제하는데 충분할 정도로 올리는 데는 실패했다. 블리츠는 “연준은 ‘이 정도면 충분하다. 이 정도면 충분하다’고 계속 생각했지만, 결과적으로 그렇지 못했다”고 말했다.

연준은 지난달 향후 금리 전망을 보여주는 점도표에서 기준금리가 내년 말 2.75% 수준에 이를 것으로 봤다. 또 실업률은 4% 밑으로 유지될 것으로 예상됐다. 이런 예상은 연준이 선호하는 물가 지표인 근원 개인소비지출(PCE) 가격 지수(식품·에너지 제외)가 실업률 상승 없이 2% 수준으로 떨어진다는 가정하에 나온 것이다.

하지만 PCE가 지난 2월 전년 동월보다 5.4% 올라 1983년 이후 최고 상승 폭을 기록한 점을 고려하면 역사적으로 이런 가정이 실현된 사례는 찾기 힘들다는 것이 WSJ의 설명이다. 도널드 콘 전 연준 부의장은 “연준이 3월 예상한 대로 이뤄질 확률은 아마 25% 정도로 낮다”고 말했다.

존 로버츠 전 연준 이코노미스트는 최근 2가지 시나리오를 제시했다. 연준이 금리를 올해 2.5% 근접한 수준까지 올린 뒤 내년에 4.25%로 인상해 물가 상승률을 2025년까지 2.5%로 낮추는 방안이다. 이는 실업률을 경기침체 때만큼 높이 올릴 위험이 있다.

다른 시나리오는 올해 내내 고물가가 지속되고 근원 인플레이션이 상승하지만, 연준이 이에 대응해 금리를 충분히 올리지 못해 3% 이상의 높은 물가가 10년 가까이 계속되는 것이다.

연준의 긴축 전망에 따라 채권 시장에서는 지난 2개월간 투매가 일어났고 채권 금리는 급등했다. 연준 관리들이 내년에 현재 예상한 것보다 금리를 높이 올릴 필요가 있다고 결론 내리면 채권 시장은 또다시 타격받을 것이라고 WSJ은 내다봤다.